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公募REITs如何撬动万亿大市场?

2020-05-18 09:37 来源 : 上海证券报        作者:梁银妍

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4月30日,国家发改委、中国证监会联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知》(以下简称《通知》),并出台《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)(征求意见稿)》(以下简称《试点指引》)。

《通知》和《试点指引》下发之后,引起行内热议。从监管、交易所到基金公司,多次组织座谈会或闭门会,以期推动基础设施公募REITs稳妥起步。

业内人士表示,公募REITs的破冰,让不少机构闻风而动,盯上了这块万亿元大蛋糕,但具体到实操层面,如何寻求优质资产、设计交易结构、满足投资者寻求,还需市场充分讨论。

公募REITs谋变

根据《试点指引》梳理,未来发行上市的基础设施REITs具有以下特征:其一,权益类属性,股性产品,劣后清偿。其二,强制分红,90%可分配利润必须分掉,盈利部分无法体现为净资产的增长,但投资者可获得现金分配。其三,体验介于股票、债券之间,既有可预期票息,又有未来增值预期体现于面值变动。其四,底层资产一年一评估,根据市场情况调增或调减,资产情况信息披露更充分。其五,公募属性,参与门槛低,且可以在二级市场流通交易,T+1,每日涨跌幅10%限制,预计流动性优于债券,类似股票。其六,重大事项持有人参与决策。

德邦基金总经理、公募REITs工作小组组长陈星德提到,此次证监会、发改委推动出台的基础设施公募REITs,跨出了资产证券化的一大步。从时点看,搞基建必须有大量资金投入,但仅通过货币政策调整和加大财政支出,恐不能完全覆盖资金需求,而且必须防范债务负担过重、资金利用效率较低、“大水漫灌”造成脱实向虚等不良后果,此时推出基础设施公募REITs恰逢其时。

早在2015年,鹏华基金就成立了鹏华前海万科REITs,这被当时诸多媒体看作是境内首只公募REITs的实践,鹏华基金亦为其专门设立投资银行部,并配备相关专业人才。但值得注意的是:其一,该REITs基金并不涉及产权交易,只是让渡了项目的租金收益权。其二,该基金为封闭式混合基金。其三,从投资标的来看,该项目不超过50%资产投资于确定的单一的目标公司股权,不低于50%投资于固定收益类资产、权益类资产。

“无论从产品设计还是运作方式,抑或底层投资标的,鹏华前海万科并不属于完整意义上的REITs,但确实是公募的一次有益尝试。此次《试点指引》,对公募REITs进行了方方面面规定,从中可以一窥我国发展公募REITs的决心。”某业内人士表示。

鹏华基金表示,此次推出基础设施公募REITs,从发改委的角度,旨在摆脱基础设施投融资的负债依赖、推动我国基础设施的全面发展;从证监会的角度,旨在丰富我国多层次资本市场,为不同风险偏好的投资人提供更为丰富的资产配置标的。

扩大资本金增量空间

天职国际工程项目管理有限公司副总经理罗桂连博士认为,公募REITs的好处在于,对于原始权益人来说,是一种真正的存量成熟资产出让,通过出让资产换来可以自主支配的资金,可以做项目资本金,进一步可以配3-4倍的债务性资金,满足业务发展的新建项目的巨额资金需求。如公募REITs能大规模发展,可以显著改变目前项目资本金短缺的瓶颈问题。

在罗桂连看来,目前行业内对基础设施范围的理解还过于狭窄。他认为,基础设施包括以下几方面:一是大交通,包括铁路、公路、民航、机场、港口、码头、水运等,共计30多万亿元。二是大能源,包括电力、水电、风电、光伏发电、火电、电网、输气输油系统等,共计20万亿元左右。三是大水利和大水务,包括南水北调等调水输水项目、自来水厂、排水管道、污水处理厂等,共计10万亿元左右。四是大通信,包括5G、数据中心等。五是社会基础设施,如全国医疗系统、教育系统、文化体育等其他公共建筑等。

“这些存量资产,按照原始投资的累计账面价值,估计有150万亿元到200万亿元;如按照重置成本法,估计有400万亿元,这是改革开放30多年以来,城镇化建设取得的巨大成就和宝贵财富,也是下一步发展的重要基础。如能通过REITs盘活部分基础设施资产,对各类重资产的投资机构来讲,无论是降杠杆及降低财务风险,还是拓展新业务,都有重要意义。”罗桂连表示。

根据北美不动产信托基金协会(Nareits)统计,美国REITs基金规模达3万亿美元,其中上市的公募REITs基金2万亿美元,标准普尔500指数里就有30只REITs。陈星德表示,有统计提到,中国基础设施存量规模超过100万亿元,若仅将1%进行证券化,即可撑起一个万亿元规模的基础设施REITs市场。专家学者测算的方式和口径不同,但总体认为,中国公募REITs市场进入成熟阶段后,规模将远远超过美国,具有更广阔的发展空间。“可以说,未来公募REITs如若做大做强,将可能再造一个基金行业,再造一个新的细分资本市场。”

公募REITs做大的关键

无论是罗桂连的研究,还是深创投和北京大学汇丰商学院联合发布的报告均显示,目前市场并不缺乏优质投资项目。但是,这些优良资产的原始权益人,是否愿意转让资产,通过REITs来进行盘活,成为公募REITs做大做好的关键。

罗桂连认为,首先,适合做公募REITs的企业主体,一般具备强主动资产管理能力,具备强烈的扩张动机,并期望形成或巩固自己的行业领先地位。“一般守成的企业或是规模太小的企业,前者没有做大做强的动力,后者不具备做大做强的能力。”罗桂连表示。

其次,从管理人角度来讲,目前多数公募基金需大力培育做REITs的能力。

某北京公募基金高管提到,其一,公募基金的优势在二级市场,而非基础设施建设或不动产那种产业投资性质明显的领域。其二,多数公募基金并未配置相关的研究团队,临时开始搭建团队,成本高,而收益未必高。其三,REITs产品设计方面,公募基金中有成熟的项目经验的并不多。其四,对该类资产的风控能力还需观察。“投资是有能力圈的,不要做自己不擅长的事情,否则好事情就变成了坏事情。”该高管表示。

某华南公募基金人士也提到:“公募基金想要做REITs,最起码子公司有做ABS或者REITs的研究团队,不能完全从零开始。”

北京万商天勤律师事务所合伙人张志晓也提到,业内有些讨论认为,公募基金并不擅长基础设施资产的管理,建议不要让公募基金通过证券专项管理计划,全部持有基础设施项目公司的股权,而是留下一部分,让原始权益人继续持有。

张志晓认为,通过上述方式,一是解决项目公司的资产管理问题。二是公募基金可以通过增资入股的方式进入,不需要进行股权转让。不进行股权转让,就没有股权交易的税费。三是有些股权如国有股,转让程序可能很复杂,让它继续保留,可避免复杂的国有股交易程序。四是原股东保留部分股权和收益,让他们更乐于接受,便于REITS推广。

他也表示,从公募基金到专项计划,到项目公司,再到资产管理,管理的半径很长。“从公司法上,专项计划与项目公司之间往往不是股权关系,即使是,管理半径的问题仍然存在。”

上述华南公募基金人士也提到,尽管对公募来讲,推进REITs面临很多现实问题,但仍不失为公募做大做强的一个思路。“重要的是,扎实做好相关研究,平稳推进,而非又把其仅仅当作一个投资风口。”

税收优惠不是做好REITs唯一因素

关于公募REITs的结构设计,罗桂连提到,产品设计要点是以低成本、高效率的方式,实现成熟存量资产的快速盘活,还要培育投资者基础,实现产品的高流动性。他认为,其一,REITs的审批包括流程上要顺畅,周期要短,要往注册制的方向靠拢。其二,要有非常明确的税收支持政策。

在罗桂连看来,相对于传统上市公司,公募基础设施REITs有一些明显的限制条件。比如,通常不能投新建项目,只接成熟资产;不能做多元化投资,限于特定不动产领域;每年强制分红90%以上。“采用公募REITs后,基础设施项目全生命周期的融资成本,如能显著低于上市公司的融资成本,对有很强能力的行业龙头企业才有吸引力。”罗桂连提到,“明确的税收支持政策是REITs实现成本优势的国际通行措施,建议减免或递延资产转让环节相关税收,对REITs每年的高比例红利分配部分提供免企业所得税待遇。”

张志晓提到,按《试点指引》的交易结构,RETIs的结构是“公募基金+ABS”,公募基金与证券公司的专项计划之间是资金信托法律关系,资金的转移本身没有税务负担,专项计划向基金进行收益分配不属于增值税的征税范围;专项计划本身只是一个合同,不是纳税主体,所以也不承担所得税等。也就是说,向前延伸,ABS投资项目公司股权,按企业所得税的规定,企业间利润分配不缴税。向后延伸,基金向投资者分配,按公募基金的税务处理,不增加投资者的税收。项目公司的税负,按其经营项目按原来的税种缴税,不因REITs的形式而增加税负。而公募基金和ABS本身的收入,按最近颁布的有关规定缴税。

“因此目前的设计,并不增加各方的税务负担。但应该注意到,不增加各方的税务负担,并不意味着参与的各方不缴税。” 张志晓表示。

陈星德提到,从诞生REITs的美国市场看,REITs的发展和税收改革紧密联系,主要原则是“税收中性”。综合REITs对整个社会产生的效益,也有国家和地区给予一定的税收优惠。但需要强调的是,税优并不是做好REITs唯一因素,管理能力和水平应该得到投资者的重点关注。在海外REITs中,同样类型的物业,因为管理能力和水平的差异,收益率有很大的差异。

责任编辑:徐丹宁
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