资金激烈博弈 恒生科技指数“三步一回头”

自去年10月以来，受多重因素影响，恒生科技指数一路走低。近日，腾讯控股发布年报，但股价大幅下跌，市场对于互联网巨头们AI竞赛带来的估值与盈利不确定性感到担忧。

与此同时，从近期海外和内地资金动向来看，阶段性资金撤离与长线资金布局动作均有出现，多空力量在底部区域的博弈愈发激烈。

“烧钱换用户”引发担忧

3月19日，恒生科技指数跌逾2%。互联网巨头腾讯控股在发布2025年年报后，股价低开低走，截至收盘下跌6.81%，报513港元/股。Wind数据显示，当日腾讯控股成交额超300亿港元，放量下跌特征明显。

自2025年10月以来，恒生科技指数便跌跌不休，期间积累的机构和散户“抄底”声音逐渐变多。在春节假期前，互联网巨头打响“AI红包大战”之后，恒生科技指数又迎来一轮下挫。Wind数据显示，截至3月19日，恒生科技指数今年以来累计跌幅超过9%。3月上旬以来，该指数一度有所反弹，近日又持续下探，呈现“三步一回头”的震荡格局，市场多空力量仍在拉扯。

从3月18日腾讯控股发布的年报数据来看，成绩喜人。公司2025年四季度营收1943.71亿元，同比增长13%。全年来看，其2025年实现营收7517.66亿元，同比增长14%。分业务来看，腾讯三大主业全面增长。此外，腾讯云首次实现规模化盈利。

然而，业绩发布后，腾讯股价反而遭遇重挫。腾讯总裁刘炽平表示，2025年腾讯在AI新产品上的投入为180亿元，2026年计划至少翻倍。管理层在业绩会上释放的加大AI投资信号，反而触发了市场对于公司利润率承压的担忧情绪。

景顺长城基金国际投资部基金经理周寒颖分析，AI竞赛导致互联网公司进入重资产周期，面临现金流及盈利压力。在面对字节等AI大模型的竞争时，市场对头部互联网公司出现能力、投入两端的质疑，从而带来对估值波动与盈利不确定性的担忧。此外，社交、游戏、广告等软件应用面临被AI大模型整合或快速迭代替代的风险，产品生命周期与估值不稳定性上升，软件运营服务与部分软件受到冲击，遭遇“AI恐慌”。

另一位景顺长城基金的基金经理金璜表示，当前市场正从炒预期转向观察盈利，但互联网巨头在AI领域开启“烧钱换用户”的重资本模式，变现路径尚不清晰，资本开支的上调让市场担忧短期利润或被进一步侵蚀。

海外资金高度敏感

更值得投资者关注的是，各路资金对港股科技板块的看法不一。港股作为典型的离岸市场，对全球地缘局势和流动性变化高度敏感。外资方面，金璜表示，外围不确定性导致全球资本风险偏好收缩，港股的高贝塔属性使其成为资金流出的“泄洪区”。中国银河证券数据显示，2月27日到3月13日期间，国际中介机构的港股持股市值减少了约7000亿港元，反映出国际资金尤其是欧美主动型基金，基于全球避险或回补美元流动性的需求，选择了阶段性撤离港股市场。

不过，也有不少机构持相反观点，认为港股市场或成为国际资金避风港。一方面，受地缘冲突影响，中东资金急需寻找安全的避风港；另一方面，由于油价上涨，可能导致日本等市场陷入输入性通胀与经济增长放缓并存的滞胀困境，或导致资金从这些市场撤出。

“许多外资机构在资产配置时，根据地域或市场整体划分比例，中国与日本、韩国等亚太市场占据同一个资金池。随着近期日韩股市大幅震荡，港股市场有望吸引配置型资金流入。”一家大型公募机构香港子公司人士表示。

此外，华泰证券研究显示，今年以来，部分外资关注日本、韩国等市场，同时对中国香港市场做出对冲，港股尤其是恒生科技指数在持续承压过程中，累积了较多的空头头寸。近期，日韩市场大幅波动，杠杆资金有降温意愿，部分空头在过去两周陆续平仓，因而对市场起到了托底的效果。

内资扮演压舱石作用

近期，南向资金对港股市场表现为“纠结型”加仓。3月19日，南向资金合计净买入261.9亿港元，为今年以来单日净买入第二多。

整体来看，今年前两个月，南向资金持续保持净流入态势，2月净流入规模进一步扩大。3月以来，受市场宽幅震荡影响，南向资金流向出现波动，大幅净买入和净卖出现象交替出现。截至3月19日，南向资金3月以来合计净买入590亿港元，除3月19日外，3月9日也有大额资金集中抄底现象，当日南向资金创下今年以来单日净流入历史纪录，达372.13亿港元，不过，3月5日、3月17日均有大幅度的资金净卖出，短期博弈加剧。据中国银河证券统计，近期内地资金港股通总市值占比小幅提升，这种逆势增持的行为，表明南向资金在此轮调整中充当了市场的压舱石。

值得注意的是，港股科技类ETF份额持续增长，市场并不缺乏加仓力量。Wind数据显示，截至3月18日，近一月以来，跟踪恒生科技指数的ETF合计净流入167.76亿元，跟踪恒生互联网科技业指数、中国互联网50指数、恒生港股通科技主题指数的ETF分别净流入25.84亿元、22.96亿元、11.87亿元。跟踪港股通科技指数、港股通互联网指数的ETF则有不同程度净流出。

金璜表示，尽管部分交易型资金基于短期地缘不确定性和企业盈利能见度问题，阶段性降低了风险敞口，但港股科技类ETF规模却在持续增长，显示投资周期更长的配置型资金正利用估值回调进行布局。这种短期谨慎与长期布局并存的结构是健康的，这意味着市场定价权正在温和转换，一旦相关企业业绩验证或地缘局势缓和，前期观望的资金将迅速回补，推动新一轮流动性注入。

永赢基金的基金经理储可凡表示，外部地缘扰动引发的避险情绪升温，对近期港股科技板块表现形成了一定的压制。但如果理性思考，地缘因素与科技产业的发展相关性较低，科技板块有望继续引领结构性行情。早期研发以及营销费用的投入或能驱动收入与利润的增长，2026年或是新业务贡献实质利润的大年。