要闻

展望2022年，重阳投资在1月12日策略会上的基本判断是：

· 经济趋稳，企业利润率回升

· 信用周期企稳略升，无风险利率仍有下行空间

· 资金持续涌入，注册制激发市场广度和活力

· 政策转向助力风险偏好稳中有升

· A股市场机会大于风险，不排除出现指数性行情的可能

重阳投资是国内最早的私募基金之一。秉承“价值投资、绝对收益”的理念，重视合规风控，坚持机构化、专业化、系统化，坚持客户利益优先。

1月12日，重阳投资在“2022，重阳问策”策略报告会的第一场发布了2022年主策略，由重阳投资总裁汤进喜主持，重阳投资董事长、首席经济学家王庆介绍总体投资策略。重阳投资合伙人、联席首席投资官陈心，重阳投资合伙人、战略研究部主管寇志伟与王庆一起展开讨论。

据介绍，重阳投资每年都会发布策略报告，分享对资本市场前景和投资策略的研判。王庆介绍称，重阳投资对于股票市场策略研究有一套完整的分析框架——重阳策略研究的四要素：企业盈利、流动性、制度变革和风险偏好，既包含股票定价模型中的基本要素，也考虑到了我国资本市场的制度特点。

对于重阳策略研究的四要素的第一个内容，2022年，经济增长、上市公司利润，尤其是制造业行业利润将会如何变化？

王庆表示，重阳投资对2022年经济和企业盈利的基本判断概括起来就是一句话：经济趋稳、活力增强、利润率回升。2021年年末召开的中央经济工作会议要求2022年经济工作“稳”字当头、稳中求进。稳增长再次成为宏观政策的首要任务。财政政策聚焦减税降费和适度超前基建投资，前者目的是减轻市场主体负担，激发活力，进一步增强经济增长内生动力；后者有利于稳定短期需求，防止经济快速下滑。

货币信贷政策方面，降息成为可行的选项，有望降低存量债务负担。预计未来会有更多政策利好出台。

陈心表示，总体上讲，2022年制造业的盈利状况会有所改善。2021年，制造业企业可以说是“有喜有忧”。喜的是外需旺盛，产能利用率保持在高位，忧的是原材料价格上涨，海运费飙升，很多企业赔本赚吆喝，忙活半天有收入没利润。2022年，制造业这种被动局面大概率将会反转，压制企业盈利的几个因素正在改善。一方面，国家保供稳价，煤价回落带动国内大宗商品价格走低。另一方面，全球海运压力在缓解。综合这几个因素，2022年制造业盈利状况会比2021年值得期待。

王庆表示，综合来看，重阳投资对2022年经济增长的总体预计是中国经济有望实现5.0%-5.5%的恢复性增长。资本市场对变化更敏感，A股上市公司有望实现5%-10%的盈利增长。整体盈利走势可能是前低后高，2022年上半年，企业盈利改善的力度偏弱，下半年，随着国内政策发力、疫情可能消退等因素，企业盈利会有更好的增长。

王庆表示，关于利率或者说流动性的基本判断是两点：一是信用周期企稳略升，二是无风险利率仍有下行空间。

陈心指出，近期央行宽信用的政策信号既清晰又迫切。从央行政策信号看，我们判断本轮信用收缩已经结束，但信用扩张路径可能和以往会有不同，或者有着本次的“特点”。近期央行的举措，比较谨慎和克制，与“不搞大水漫灌”的思路一致，“意在精准滴灌”。同时，也为后续发力保留更多“子弹”。

寇志伟表示，绿色信贷或将是未来结构性宽信用的主要抓手。截至2021年三季度末，主要金融机构绿色信贷余额15.78万亿，占全部信贷的7.8%。央行行长易纲此前表示实现“双碳”目标需要的资金规模将达到百万亿元量级，意味着尽管绿色信贷短期来看占比较小，但在中期可能成为信用创造的重要途径。

王庆表示，在关于流动性的讨论中，对信用周期分析是从量的维度入手；另一个维度是价格，无风险利率或进入“深水区”，仍有下行空间。他说，“我们无法预判货币政策的具体时点，但随着市场融资需求和主体的切换，无风险利率进一步下行是大概率事件。”

对于重阳策略研究的第三个要素“制度变革”，重阳投资如何理解近几年A股市场制度和生态环境变化？寇志伟表示，最近几年，A股市场的生态结构变化很大。一是随着刚性兑付进一步打破，房地产占用资金比例下降，社会财富进一步向权益类资产转移。二是市场更具广度、更具活力。

陈心指出，资本市场过去几年在广度和深度有了巨大提升，进而提升了整个市场的活力和韧性，这是从量变到质变的过程，核心推动力是大力推行的资本市场双向开放和股票发行注册制改革试点。王庆表示，这些制度变化，反映在资本市场上，就是供需两旺，助力直接融资市场的发展，在二级市场上则意味着充满了结构性机会。

对于重阳策略的第四个要素，2022年市场的风险偏好会上升还是下降？陈心表示，对2022年市场的看法相对比较乐观，A股市场风险偏好预计会稳中有升。这个判断最核心的推动因素是政策态度的变化。当前中国经济面临下行压力，在“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力共振影响下，本轮稳增长的难度更大。而资本市场自2021年下半年以来对这些风险因素已经有了较充分的认知、预期和定价。因此，我们对2022年市场风险偏好回升非常有信心。

寇志伟指出，历史上政策重心在稳增长的年份，都是A股乃至港股市场表现较好、估值扩张的年份。从总量上看，稳增长有利于稳定市场对经济增长和企业盈利的预期。从结构上看，稳增长的大环境下中央鼓励各部门、各地区出台有利于经济稳定的政策，产业政策和监管环境对市场主体更加友好。从流动性上看，信用环境的企稳回升有助于估值扩张，信贷脉冲和市场估值的变化高度相关。

综合上述利润、流动性、资本市场制度、风险偏好四个要素，对2022年A股市场的具体看法是什么？陈心表示，展望2022年，总体上，我们觉得是A股市场的机会大于风险。A股市场还是以结构性分化为主要特征，但结构性机会多于结构性风险，而且有可能出现指数性行情。这么判断的主要原因有两点：一方面，当前A股风险溢价均处于历史中值水平，相对于国内无风险利率来看，A股市场整体估值不贵。另一方面，2022年，有一大批调整到位的龙头公司将受益于“稳增长”政策推动，业绩回升、估值修复，同时成长股持续展现高增长动力，主要指数的表现会更乐观。

对于2022年的市场风险，王庆说，“最大的风险可能来自于经济和企业盈利没有我们预测得那么好。”寇志伟认为，疫情也是一个潜在的风险。陈心指出，市场层面的一个风险可能是结构性高估：好赛道里不一定每个公司都能成功，如果估值体现的预期太高了，就有调整的风险。另一个可能是高波动风险，海外货币政策周期与我国的不一致，海外市场波动可能会对我国的资本市场，尤其是港股市场，带来短期流动性影响。但波动是风险，也是投资优秀公司的机会。

（提示：上述信息仅供参考，不作为具体操作建议。市场有风险，投资需谨慎。）