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科创板首轮问询:“磨”出标准 “合”出预期

2019-04-29 08:32 来源 : 上海证券报        作者:赵一蕙

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科创板的注册制“问询式”审核亮相了。这几天,市场关于问询、回复,尤其是上交所的审核有诸多分析、理解、评价,甚至某种程度上,对这种IPO审核新方式的关注超越了对申报企业招股说明书的关注。可以说,这是一种可喜的变化,全公开、电子化的审核为市场各方提供了观点交锋的“硬件”,第一次,对IPO的流程的公开探讨,大到注册制理念,小至一家公司的某个问题是不是切中要害,这些都和IPO的审核本身一起被呈现。

这种热闹喧哗,一定程度上来源于各方对注册制的“陌生感”。当全新的注册制试点出现时,我们该怎样看待它?对于新生儿,我们固然不会苛求其“生而伟大”,但是,并不代表没有评分标准,而且,这个标准和执行机制,有些核心要件已经为市场所共识,但是要达到理想状态,还需要足够的时间才能“磨”出来。

第一,这个标准,应当是明确的。因此,在审核规则上和流程上,它尽量避免以往司空见惯的“窗口指导”,而以公开透明规定规则约束审核过程,接受市场监督,同时也给市场明确的预期。

没有规则以外的“规则”很重要。企业申报只要符合法定条件即需受理,“准考证”的发放标准明确,一视同仁。所以,尽管看上去考生数量短时间内报名者激增,但向市场传递出“求贤若渴”信号所带来的积极意味,显然要大于“应者如云”所带来的对短期排队压力和对所谓“审核能力”的担忧。况且,从申报速度看,最初的“批量受理”绝非常态。自3月18日审核系统正式运行以来,近六周的时间里,前四周受理量超过70家,后两周受理量近20家左右。且这70多家公司多数为了在前期“赶首批”,因此一旦“开闸”抢先排队,而从最近申报受理的数量看,节奏已经明显下降,客观上,长期受理企业“积压”的情况并不会形成。

而且,从深层次背景看,短期内企业申报数量虽多,但绝非“堰塞”。简单回溯IPO审核发展历程可知,IPO堰塞湖的形成有其历史原因,尤其是早年当市场低迷之时,“停发IPO”成为了短时期内提振市场的利器,这是A股市场的无奈,也是资本市场改革所必须要面对的问题。而随着近年市场化、法治化的改革方向确定,IPO审核提速,审核规则进一步明确,审核流程的预期性正在加强。

可以说,“提高可预期性”正是此轮发行制度改革的一个重要目标,无论主板IPO审核近日监管口径所出现的积极改变,还是科创板注册制试点目前所遵循的理念都传达出这一点。此时此刻,绝非彼时彼刻,“堰塞”二字,应当已经成为了历史。上交所用流畅的受理和高效的审核效率告诉市场,这并非是“一顿操作猛如虎”,而是严格执行满足法定条件即受理、20个工作日内出首轮问询等规定的自我要求,明确并不存在所谓的“隐性劝退”、“口头指导”,这种信号的积极意义应当值得肯定。

第二,这个标准,应当有一个核心,那就是披露为核心。披露为王,意味着监管并不做价值判断和取舍,不对“含科量”有预设,答案需要通过审核问询来实现,这是一个需要各方磨合才能达到的状态。因此,监管并非站在企业对立面、居高临下地“灵魂拷问”,并非带着有色眼镜、放大镜的刻意“刷存在”,而是以平视的眼光、求索的态度的问询,以探讨出市场想要的结果。而“全面问询、突出重点、合理怀疑、压实责任”的要求,注定了它不可避免地,会详细得面面俱到,犀利得一针见血,严格到触及灵魂,亦时时不忘提醒督促各方之责任。

而目前“五个不够”的招股书披露现状,只能通过足够的问询来让各方归位尽责,做到充分、一致、可理解的披露。通过现阶段,即第一步全面问询和回复所形成的重点,形成第二轮问询的重点内容,信息披露就是在这样的一轮轮问询中得以深化。

显然,这种“不够”和“差距”,并不会长期存在。一方面,企业的准备会愈发充分,随着问询回复的“你来我往”,一些前期对制度的不同理解将会消失,统一认识形成,一些尚处于模糊状态的中间地带逐渐消除,可供示范和更易于执行的标准将会越来越明确。这个理想状态不是一朝一夕就能够达到,而是在实践中反复摸索,短期内,市场各方和监管都对这个新生事物的“陌生感”,造成了运行中会有各种无法预期的情况产生,而这需要一点时间去调整克服。

第三,执行好这个标准,并非仅仅是监管者的责任。即问出“含科量”多少,其实并不仅仅是审核端口的责任。科创板的难点,难在给科技要素定价。因此它无法给“符合科创板定位”一刀切地划出定量条件,也不可能制定出一套“人人都适用”的定性标准,这个难题,需要市场各方共同的合力去解决。

因此,制度设计上,会有“第一道”保荐机构对企业的筛选关,同时也确保了两者的利益捆绑,倒逼保荐机构必须做研究做判断做选择;第二关,保荐机构不仅对其判断要付出金钱,更需要承担法律责任,这些都在保荐书等法律文件中予以陈述,并为此担责。而到了“第三关”发行时,机构投资者会形成判断,通过充分的问询、回复和揭示,企业有没有含科量,机构投资者心中会有一杆秤,并通过定价来得到最直观的反映。同时,企业上市后的市场表现和经营发展效果评价,以及规则上确立的信用评价机制和惩罚机制,其实就是事后对保荐机构和参与定价的机构投资者的“综合打分”。如果在整个过程中,中介机构不尽责,机构投资者不专业,投资者就会“用脚投票”,机构出于未来业绩发展、市场形象和信誉度的考虑和外部刚性约束,应当会科学论证研究,谨慎对待。

第四,目前看到的这个状态,只是标准的雏形,注册制的“初印象”离最终的“理想状态”应当有一个过程。

综上所见,如果以上这些都能够得以实现,那么,科创板注册制的审核结果其实反而是“最无悬念”的一环。当通过多轮问询,企业通过充分的信息披露现真容,是否符合“科创板”定位一目了然,自会有一定公论,不具备技术优势、不符合科创板定位的企业会被拒之门外,不过硬者自然会望而生退。

诚然,在注册制试点的初期,申报企业林林总总在所难免,但也正因此提供给了市场各方充分的沟通机会和磨合的时间。矛盾的解决和观念的改变不可能毕其功于一役,让我们多一点信心和耐心等待吧。

责任编辑:郝梦圆
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