经济渐进筑底 资产轮动跃跃欲试

年初经济低位运行，但企稳迹象隐现，大类资产轮动跃跃欲试。业内人士指出，当前权益类资产仍具备相对性价比优势，虽然股债资产全面转换的时间点可能尚未到来，但至少在上半年，股票资产更具有表现空间。

股票性价比更高

中国证券报：年初以来股强债弱特征明显，对此有何看法？

袁慰沂：今年权益市场走强的主要原因是外部环境变化改善市场风险偏好、流动性充裕降低无风险利率、社融企稳提振对经济企稳的预期，叠加年初股票估值较低，权益市场风险收益比较凸显。而外部环境改善与社融企稳对债券市场形成压制。

当前债市对经济下行预期较充分，尽管未来政策调控的力度和节奏仍存在不确定性，但政策底已确认、社融企稳趋势初现。由于本轮逆周期政策强调精准调控，不搞“大水漫灌”，预计经济增长将在下半年呈现弱企稳，权益市场走强、债券市场偏弱的概率较高。

黄文涛：年初以来股强债弱，根源于政策刺激下经济企稳预期增强，市场风险偏好上升，不利于债市继续走牛，加上此前市场对年初经济下行已充分预期，随着接下来经济实现短期企稳以及通胀走强，预计上半年股强债弱的格局将延续。

臧旻：美联储暂停加息，国内市场流动性相对充沛，叠加宽信用效果初现，经济企稳预期增强，是本轮权益市场强势反弹同时债券市场表现也相对不弱的重要前提条件。这一状态能否维持，后期需要重点关注几个方面：首先是在权益市场估值修复后，上市公司利润能否能出现显著的改善迹象。其次是货币政策能否继续保持松紧适度的状态，短端无风险利率能否在期限利差层面上对长端的上行幅度起到牵制作用。

目前来看，权益市场短期内出现较大跌幅的概率不高。债券市场虽面临通胀带来的扰动，但货币政策还不至于边际收紧。至少在未来一个季度之内，股债二者的表现可能都不会太弱。

降息有可能 关键是如何降

中国证券报：政府工作报告提及“降低实际利率水平”，如何理解这一提法？

袁慰沂：政府工作报告中提及的降低实际利率更多指向民企和小微企业，这些企业的实际利率水平较高主要是由于风险溢价较高。民企较高的风险溢价部分是由于企业自身的抗风险能力较低，但更重要的原因在于政府隐性担保和财政软约束下，金融机构对民企的违约风险定价相对国企过高。单纯降低无风险利率虽然能一定程度上改善民企的融资成本，但无法解决信贷机制扭曲的问题。

当前金融体系内的流动性比较充裕，货币市场利率持续维持低位，以国企为主的中高等级信用债的套息空间比较小，以民企为主的中低等级信用债风险收益比逐步改善，如果此时降低基准利率，再度打开高等级信用品种的套息空间，可能导致资金重新流向高等级品种，不利于降低民企的风险溢价。当然，如果近期经济数据超预期下滑或外部环境出现反复，不排除央行会很快启动降息。

黄文涛：降低实际利率水平，主要可以从降低无风险利率以及降低信用风险溢价两方面入手，2018年以来无风险利率实现了大幅下行，接下来货币政策或主要从降低风险溢价方面入手。

关于货币政策，今年政府工作报告延续了“松紧适度”和“合理充裕”的提法，货币宽松的环境仍将继续维持，但社融企稳情况下，经济企稳概率增大，加上目前股市情绪高涨，降息必要性下降。

臧旻：降低实际利率的第一层含义是，实际利率取决于名义利率和通胀率的差值，实际利率过高或者过低都不利于经济长期发展。重点在于稳定通胀的同时降低名义利率，疏通货币政策传导机制。降低实际利率的第二层含义是，有效降低企业获得融资过程中的摩擦成本，特别是对于融资难融资贵的民营企业而言。

近期降息的可能性还是存在的，但问题是降哪个。随着我国利率市场化水平不断提高，目前商业银行贷款发放已经基本完成了自主定价，下调存贷款基准利率的必要性不是太大。如果是以LPR替换基准利率的话，可能实际影响也不会太大。最有可能的是下调公开市场操作利率。