近期公布的1月金融数据，让市场嗅到了春暖花开的气息。1月份，社会融资规模和人民币贷款双双创下历史新高。多重政策加持下，市场期待的宽信用是否已经到来？

细剖年初以来的企业债券融资数据和流向，实则“外暖内寒”。企业的债券融资规模回升，但扩大生产和投资的局面尚未打开，且民营企业的信用融资真正恢复尚需时日。统计显示，1月份，民企产业债净融资仍徘徊在负值区间，且信用债所募资金多用于借新还旧、调整修复负债结构，真正投入项目的资金并不多。

民企产业债净融资继续收缩

去年以来，伴随宽信用政策加码，支持企业融资的政策效果已有所体现。总体来看，1月份信用债发行态势向好。人民银行公布的数据显示，2019年1月，公司信用类债券发行约9500亿元，环比增长17.7%，同比增长165%，延续了2018年11月以来较好的发行态势。

虽然信用债规模放量，但细剖结构性数据，则寒意未消，市场和政策最关心的民营企业融资仍乏力。据国信证券统计，1月份民营企业产业债发行558亿元，净融资继续处于负值区间，为-94亿元，较去年12月继续减少83亿元。

与此同时，央企国企融资回升势头较猛，净融资额继续上升。1月份，地方国有企业产业债发行2304亿元，净融资为1237亿元，环比增加1037亿元；1月份中央国有企业产业债发行3001亿元，净融资为1611亿元，环比增加577亿元。

在业内人士看来，年初以来，民营企业债券违约事件持续发生，对投资者信心产生一定负面影响，这使得市场风险偏好仍然较低。Wind统计显示，今年以来，包括康得新、宝塔石化等多家民营企业在内，已有17只债券发生违约，共计121亿元。

不过相较去年，中低评级信用债发行及净融资已有小幅改善趋势。2019年1月，AA级及以下级别公司信用债发行1028亿元，占全部公司信用类债券的比重为10.84%，分别较2018年12月和2018年全年提升0.98个百分点和0.76个百分点。

企业发债多为借新还旧

梳理非金融企业债的募集说明书可以看到，今年以来发行的企业债券多为借新还旧、负债滚动，小部分用于补充营运资金，真正投入项目并不多。

2月19日，蓝星集团公布的2019年第二期公司债募集说明书称，计划发行不超过12亿元公司债券，募集资金全部用于偿还即将于2月28日到期的20亿元PPN。

无独有偶，同日公布的中国南方航空公司2019年第一期公司债募集说明书显示，本期债券发行规模不超过50亿元，其中不超过40亿元拟用于偿还公司债务，剩余部分用于补充营运资金。募集资金所偿还的两笔债务分别将于2月27日和3月3日到期。

“1月份尽管企业债券融资放量，但借新还旧的比例仍然在逐渐上升。这说明企业融资还是在资产负债表上打转，而非增量扩张。”天风证券固定收益首席分析师孙彬彬在以非金融企业的企业债、公司债和中票作为企业债券口径统计后得出结论。

此外，值得注意的是，今年1月份债券发行市场最大的变量为地方债，2019年新增专项债额度近年来首次提前至1月中下旬启动发行。1月份地方债合计发行4180亿元，市场也将稳基建投资的希望寄予地方债资金发力。但是，孙彬彬说，1月土地储备专项债占比继续超过一半。在实务上，土储专项债起到了事实上借新还旧的作用，所以这一块用于新增项目建设的额度是要打折扣的。

“1月金融数据的改善只是一个开始，宽信用的实现还比较遥远，市场不要过度解读。”孙彬彬表示，按照目前的情况看，货币向信用传导的过程依然复杂曲折。