股债双牛会否重现

2月15日，市场翘首以盼的1月份金融数据出炉。1月份新增人民币贷款和社会融资规模增量双双超预期，均创历史新高，这是否意味着“社融底”的出现？社会融资数据回暖验证宽信用显效，后续宽货币将如何演绎？股债双牛会否再次出现？本栏目邀请中信证券固定收益首席分析师明明、中信建投证券宏观固收首席分析师黄文涛和东北证券大类资产首席研究员李勇就此进行探讨。

宽信用格局逐渐形成

中国证券报：1月金融数据超预期，新增人民币贷款和社会融资规模增量均创历史新高，对此如何解读？

明明：1月金融数据整体明显改善，新增人民币贷款和社融增量超预期，宽信用效果有所显现，但需要注意的是，虽然随着央行票据互换工具（CBS）、定向中期借贷便利（TMLF）等创新工具出台，制约资金供给的压力减轻，但同时也应关注融资的质量。企业新增贷款仍以短期贷款和票据融资为主，其对实体经济的支持仍有限且不可持续。1月信贷放量增长若以冲量为主，后续逐渐回落的可能性较大，一季度社融大幅反弹概率也较低。此外，1月通胀低于预期，M1-M2超低，这两个指标显示实体经济需求不足，并不支持利率回升。虽然1月社融超预期，但未来能否持续还需观察。

黄文涛：尽管1月信贷仍靠短期贷款和票据融资冲量，但信用收缩状况或得到短期缓解，进而有助于经济短期回稳。

由于新增信贷结构反映表内风险偏好较低，房地产调控难以全面放开，债券市场直接融资可能是从宽货币向宽信用传导更有效的途径。1月债券融资高增长印证了这点，叠加非标融资好转，信用收缩状况或得到缓解。从货币信贷变动情况看，尽管企业各项融资高增，但企业存款回落，或反映企业投资支出增加；非标融资、专项债融资回升，叠加政府存款少增，或反映基建相关支出增加。社融指标回升或有助于上半年经济运行企稳，居民存款高增或反映消费意愿偏弱，经济增长内生动能仍有待加强。全年看，在经济周期下行、通胀和企业盈利回落、宽货币向宽信用温和传导的背景下，债市仍有机会。

李勇：1月信贷、社融、M2均较上月有所回升，同时信贷结构趋于好转，社融增速企稳，显示“宽信用”格局逐渐建立。但仍需注意，非标三项1月虽有回升，但在监管未明确放松的情况下，难以确定非标三项已相对企稳；1月信贷结构虽有好转，但信贷仍以票据融资为主，显示银行风险偏好仍相对较低。价格指标偏低、外需压力仍大、制造业下行压力仍大都印证“宽信用”路途尚远。因此，维持年初“宽信用”注定是慢变量的判断，后期仍需进行结构性调整，同时维持“宽货币”环境，用以慢慢实现宽信用格局的构建。