降准之争再起：央行调控流动性　方向比手段更重要

从担保品范围扩容，到加量续作到期资金，最近因央行中期借贷便利操作引起的市场讨论还在继续。近期央行还会不会降准，成为其中一项热门话题。央行调控流动性的工具和手段的确值得关注，但更应该关注的是方向。今年以来，央行货币政策取向微调已成为市场共识，流动性稳定性提升也有目共睹。面对潜在风险隐患，央行用以稳定市场的手段更充足了，空间更大了。对于金融市场来说，这才是更明确的利好。

6月6日，央行开展4630亿元1年期MLF操作，对冲到期后MLF余额新增2035亿元。这次操作备受市场关注，也引起较多讨论。关于MLF与准备金工具之间的替代关系，或者说近期央行会不会降准是其中一项主要议题。

今年以来，准备金工具重回公众视野。从普惠金融定向降准，到春节前“临时降准”，再到4月降准置换MLF，央行使用准备金工具的频率增多。市场对继续降准的期待上升。进入年中时点，流动性风险隐患与相应带来的维稳需求，被认为是央行再次降准的契机。

然而，本月初，央行宣布扩大MLF担保品范围，重新将MLF推向前台，动摇了部分市场参与者对降准前景的判断，此次央行超额续作到期MLF后，围绕央行还会不会降准讨论进一步发酵。

从历史渊源来看，MLF很大程度上是作为准备金工具替代品的存在。因此，这两项工具之间或多或少存在着替代关系，但在实际操作中，并不是简单替代或者“有你无我”的关系。至少从今年来看，降准与MLF操作就在某种程度上实现了并行。

作为央行释放流动性的几项主要手段，降准、MLF操作、逆回购操作定位各有侧重，更多是互补和搭配的关系。在特定阶段，用哪种、不用哪种、主要用哪种或哪几种工具，取决于当时经济工作、宏观调控的现实需要。

今年以来，经济金融形势更加复杂多变。一方面，外需前景变数增多，宏观调控对稳增长、扩内需的关注度有所上升。另一方面，宏观去杠杆取得一定成效，主要转向稳杠杆的阶段，为对冲广义信用收缩的一系列副作用，央行在狭义流动性层面有所放松。这构成央行重新运用准备金工具的宏观背景。这个背景没有出现大的变化，未来央行继续运行准备金工具的可能性依然存在。

就目前来看，年中时点上，银行体系流动性可能面临的扰动较多，除了金融监管考核之外，央行流动性工具到期、法定存款准备金补缴、政府债券发行缴款、境外上市企业分红购汇，均可能对流动性供求造成不利影响。未来一段时间，市场资金面不确定性加大。虽然此次央行超额续作到期MLF，但从全口径来看，当次操作释放的增量流动性有限。而月内已无MLF到期，未来填补资金缺口的任务，将主要落在公开市场操作上。当然，降准的可能性也不能排除。

应该说，央行调控流动性的工具和手段的确值得关注，但更应该关注的是方向。今年以来，央行货币政策取向微调已成市场共识，流动性稳定性提升也有目共睹。面对未来一段时间，流动性波动可能加大的局面，央行通过货币政策操作给予必要流动性支持是可以期待的。无论是准备金工具，还是MLF，亦或是央行逆回购，都是流动性投放工具。面对各类潜在风险隐患，央行用以稳定市场的手段更充足了，空间更大了。对于金融市场来说，这才是更明确的利好。

需要指出的是，今年以来，即便是央行多次动用准备金工具，也带有鲜明的结构化政策的特征。央行日前扩大MLF担保品范围，并开展MLF操作，也重申引导金融机构支持小微企业、“三农”、绿色经济等领域。推动金融脱虚向实，更好服务实体经济、服务经济结构转型，始终是最近几年金融工作的一条主线。因此，一个合理的判断是，在坚持稳健中性取向的基础上，央行将继续搭配运用各类货币政策工具，维护流动性合理稳定，实施总量宽松的概率依然较低，但结构性的宽松应该还有戏。